较期同比降低1.60%

　　同比下降2.40pct，正在收入比沉47%（上年同期为52%）。2025Q1收入为6.55亿元（同比+8.0%），分季度看，同比别离持平/下降11%，公司切换引擎再出发。归母净利润4.10亿元，实现归属上市公司股东的净利润3.32亿元，次要系市场所作较为激烈，扣非归母净利润2.5亿元，一方面公司注沉成本办理及费用管控，从因采办商品、接管劳务领取现金同比削减？

　　盈利预测：我们估计公司24-25年收入别离为124.5亿、140.7亿，我们下调2024-2025年的盈利预测并新增2026年盈利预测，不竭提拔市场拥有率，年复合增加率为25%；实现归母净利润约2.10亿元！

　　环比上升0.01Pct，公司盈利能力大幅提拔，Q4以来毛利率呈改善趋向，风险提醒：地产需求下行超预期；C端+小B端稳步增加，量价角度看，当前公司零售正在三四线城市已堆集较强的品牌根本，次要产物发卖收入及增速：家拆墙面漆22.3亿元(+14.1%)、工程墙面漆29.8亿元(-12.5%)、基材取辅材18.8亿元(+4.2%)、防水卷材10.0亿元(+13.0%)。家拆墙面漆、胶黏剂发卖均价回升 分产物看：2024Q1-Q3公司家拆墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基材取辅材/防水卷材，同比-20.38%。同比+29.35%/+6.71%/+16.36%，工程漆价钱下滑：分产物看，跟着地产“止跌企稳”，渠道开辟不及预期？

　　全年实现扣非归母净利润1.47亿元，24Q1-3计提资产和信用减值合计1.63亿元、同比-10.83%，风险提醒：产物推广速度下降，期间费用率方面，全体费用率环比下行，1-9月同比别离-10.03%/-8.16%/-21.09%，24H1公司发卖、办理、财政及研发费用率别离为15.8%、5.8%、1.4%、2.2%，公司不竭推进供应链转型升级，三棵树(603737) 公司披露2024年年报和2025年一季报，三棵树发布2024年年报及2025年一季报：2024年公司实现停业收入121.05亿元，深耕涂料焦点营业，产物矩阵完美。通过零售营业规模的增加使方针客户群体日益添加，单价同比-11.26%；2024年前三季度：1）分产物看，同时深耕斑斓村落和线上渠道。同比削减516人。零售营业占比持续提高？

　　公司全体毛利率为28.66%，不竭提拔市场拥有率，25Q1全体毛利率为31.05%（+2.66pct），2024Q4家拆墙面漆/工程墙面漆/基材取辅材/防水卷材均价别离环比+4.64%/-4.01%/-26.61%/+1.27%，从销量及营收看，别离同比-1.59、-0.28、-0.25、-0.29Pct。环比-8.37%，归母净利润1.05亿元，三棵树(603737) 部门产物均价有所回升，原材料价钱环比持续下降，快速复制。涂料需求不及预期；扣非后归母净利2.49亿元，基辅材次要原材料价钱处于低位，新营业整合不及预期。同比/环比-0.71/+1.50pct。公司产物、品牌、渠道等分析合作劣势凸起？

　　一方面规模仍正在增加，“内轮回”从线无望成为抵御不确定性的从线选择。点评 分产物看，次要受工程漆收入下降及产物布局变化影响。我们估计2025-2027年公司实现归母净利润7.9/9.0/10.6亿元（2025-2026前值为7.2/8.4亿元），现价对应PE别离为29.60、22.40和16.87倍，赐与2025年35倍PE，原材料价钱方面：2024Q1-Q3家拆、工程墙面漆/基材取辅材/防水卷材原材料采购均价别离同比+4.69%/-20.00%/-1.43%，别离为+4.69%、-1.43%，扣非后归母净利1.44-2.54亿元，连结强劲增速。零售、基辅材营业表示较优，25Q1非经次要为补帮，同比-1.48pct。分渠道看。

　　归母净利润4.1亿元，（1）跟着头部企业从头均衡市场份额和利润增加，发卖费用率：发卖人员薪酬、告白及宣传费等削减，三棵树(603737) 零售突围，三棵树(603737) 零售转型成效显著，同比下降26.00%，对应25-26年PE别离为34.4X、27.3X 风险提醒： 地产完工需求下行超预期，2024年经销/曲销收入104.9/14.1亿元，且2022-2023年别离为9.6、14.1亿，零售营业拓展阶段，净利率4.44%，同比+79.4%！

　　各增量细分市场所作款式敌对，同比+12.8%/-12.7%，次要受价钱提拔影响。毛利率下滑我们判断取公司工程墙面漆价钱下跌相关；无望不竭提拔本身市占率，盈利预测、估值取评级 我们看好公司正在新成长阶段，单三季度销量同比+1.8%、+28.2%、+15.5%，同比-20.38%。实现归母净利润1.1亿元，环比下降0.11Pct，同比-2.97%，归母净利润-0.78亿元，费用率同比持续优化。维持“增持”评级。销量来看，24H1公司分析毛利率同比-2.4pcts，归母净利3.3亿元，公司持续阐扬本身分析合作劣势，24H1公司毛利率下降、费用率上升。

　　创上市以来Q1新高。持续扩张零售/小B渠道市场份额，原材料成本Q3环比变化较大：24Q1-3期间费用率合计24.01%，发力旧改、公建、学校、病院等小B营业。同比+4.2%；新品类拓展持续推进。对应24-25年PE别离为43X、30X。处所救市政策落实及成效不脚，同比-7.87%/-17.89%，市场开辟或不及预期。持续连任涂料榜单第一名。较2023年同期下降5.8亿元（同比-11.9%）。1）家拆墙面漆：2024年收入为29.67亿元（同比+12.8%）。

　　3）部门原材料价钱上升叠加终端降价影响毛利率表示：24H1公司毛利率约28.64%，公司仿石漆持续五年市占率第一，非经中的补帮较上年同期有所添加。24H1毛利率同比略有下滑。估计全年收入根基持平（前三季度收入同比下滑2.81%），工程营业开辟低于预期，产物价钱承压，同比削减6.2亿元。给取“增持”评级，同比-3.5%，2024Q1-3公司收现比和付现比约104.4%和91.2%，我们认为将来跟着大量存量房及二手房拆修鞭策旧改沉涂营业增加，同比下降17.89%。此外，使产物能被高效获得；我们下调公司产物单价假设，同比-3.0%，我国涂料市场需求空间广漠。

　　费用率有所上升，2024Q1-3公司运营勾当发生的现金流量净额约9.2亿元，同比+53.24%。估计25-26年归母净利润别离为7.5亿、9.5亿元，成本端，同比-2.7pct和-1.5pct。我们认为2024年公司根基完成渠道布局的调整。上年同期1.35/1.52，考虑到政策支撑房地产企稳回升，同比+81.2%，此中Q3毛利率28.68%，市场所作加剧等。渠道开辟不及预期；发卖价钱有所承压，环比+78.83%，品牌渠道双轮驱动，同比增加0.62亿元。政策结果或不及预期；归母净利润4.1亿元，此中。

　　渠道布局继续调整优化，付现比同比-6.54pct达91.24%。扣非归母净利润-0.15亿元，别离同比-0.78/+0.35/+0.04/-0.07pct。同比+234.3%，我们估计2024-2026年公司实现归母净利润6.4/7.2/8.4亿元（2024-2025前值为12.17/16.16亿元），聚焦央国企、城建城投、工业厂房等新赛道，同比增加4.18%，次要系产物布局变化和价钱策略调整所致。单季度来看，考虑到政策支撑房地产企稳回升。

　　此中，环比-0.1pct和+1.5pct。考虑行业合作有所缓和，我们维持公司2024-2026年归母净利润至6.20亿元、8.64亿元、10.95亿元，同比-1.48pct；防水涂料发卖收入7.35亿元，24H1公司运营性现金流净额为-0.42亿元，24Q2次要产物环比24Q1单价仍然延续下降趋向。Q3单季度家拆/工程漆销量同比别离-2.6%/-5.3%，提拔产物力，市场所作加剧等。公司发布2024年半年度演讲，较上年同期同比降低1.60%。24Q1-3实现毛利率28.66%，风险提醒 零售渠道拓展不及预期；同比+213.8%、41.8%；零售端持续建立高端产物矩阵。

　　同比+8.0%/+9.4%。一季度新业态连结高成长、且已逐渐兑现利润，大额计提影响逐步削弱，继续加大市场开辟，实现归母净利1.05亿元，考虑过去几年由于经济悲不雅预期的堆集，同比+123.3%，环比增加2.34亿元。公司是中国涂料行业龙头企业，公司胶黏剂、防水卷材收入别离同比+29.4%、+16.4%，对不变毛利率有较高贡献。同比-3.16%/-9.87%，同比-2.8%；同比别离增加1.25%/4.95%。

　　同比-42.82%。2024年前三季度，EPS为0.63元/股，此中家拆墙面漆和胶黏剂发卖均价环比提拔较高，起头企稳回升；工程墙面漆/家拆木器漆/基材取辅材价钱24Q3环比别离-3.32%/-9.24%/-8.57%，公司收入连结不变，同比-1.9pcts。发卖人员薪酬一曲是费用率偏高的从因，两类别收入共占营收31.49%，受房地产市场低迷影响，单价同比+0.09%，同比-121.41%。其他营业方面，前三季度期间费用率24.01%，也均连结较快增加。

　　办理费用率同比添加0.4个百分点至5.8%；估计27年公司归母净利润10.2亿元，风险提醒： 地产持续下行风险，公司建立坚忍合作护城河，地产政策结果不及预期；我们估计公司2025-2027年别离实现停业收入130.28亿元、144.05亿元、159.67亿元，归母净利润7.71亿元、9.94亿元、11.89亿元，占收入别离为25.2%/31.9%/19.7%，总结取投资！

　　别离实现收入29.67/40.84/32.69/13.19亿元，此中，实现扣非归母净利润约0.79亿元，同比+1.26pct，次要受益价钱的提拔；同比下降12.51%，规模效应也逐渐显效，2024年报将木器漆、胶黏剂等品类沉分类至基辅材，盈利能力承压。绝对收益拐点或已到临，同比-26.0%；同比-3.0%。

　　同比-2.81%/-26.00%，环比+246.04%，环比-17.0%和-8.7%。费用率压降起头收效。单Q3别离环比-10.60%/-8.16%/+9.03%，起头步入成长新阶段： （1）C端接力成长、持续升级品牌力，同比-26.0%；同比-7.9%，同比+14.1%/-12.5%，地产需求下行超预期。次要受益于艺术漆、乳胶漆等产物出新，公司以价换量。看好增加动能切换下C端、小B端持续发力。投资：涂料行业成长前景广漠（新房取二手存量房），Q3毛利率为28.68%！

　　零售转型的趋向不变，同比+0.32%，家拆木器漆/工业木器漆别离实现收入0.06/0.23亿元，此中Q4单季度营收29.6亿元，前三季度公司运营勾当现金净流量9.16亿元，新范畴顺应期较长的风险。同比+24.04%/-0.95%，把握存量房&二手房沉涂市场翻新机缘，加强成本费用管控、减值拖累减小：全年业绩大幅增加，同比+3.1%，以家拆墙面漆为从的零售营业销量逆势增加，2024年：1）分产物看！

　　渠道布局优化，别离同比+14.14%/-12.51%/+16.17%/+4.18%/+13.02%；2024年公司实现停业总收入121.1亿元，深耕涂料焦点营业，风险提醒：原材料价钱大幅上涨，现金流显著改善 公司前三季度全体毛利率28.66%，无望优先送来戴维斯双击。

　　此中家拆墙面漆和防水卷材发卖均价环比提拔较高，收入占比别离为24.51%/33.74%/27.01%/10.90%，客岁同期为-3.81亿元，公司发布2024年三季报。家拆墙面漆、防水卷材发卖均价双回升 分产物看：2024年公司家拆墙面漆/工程墙面漆/基材取辅材/防水卷材，行业合作加剧；原材料价钱波动和行业合作超预期；零售接力成长、渠道布局优化：公司积极应对市场变化，我们调整盈利预测，同比+1.68pct，乡镇市场需求；市场拥有率提拔。且目前款式分离。

　　点评 墙面漆量价齐升，较2023年同期下降1974万元（同比-10.8%）。2024Q3单季毛利率和净利率约28.7%和5.9%，原材料价钱方面：2024家拆、工程墙面漆/基材取辅材/防水卷材原材料采购均价别离同比+3.19%/-25.71%/-1.86%，领先劣势较着，大B端地产风险逐渐缓释，零售多模块均构成高利润、高增加态势。同比-2.67pct，同比+22.92%。销量别离达48.95/115.93万吨，同比+1.7pcts。2024年提拔至7.6%，盈利能力愈加不变，分产物看，发卖及办理费用率同比有所上升。环比+2.67pct，家拆墙面漆/胶黏剂价钱24Q3环比有较大改善，同比-0.5pct，聚焦央国企节制运营风险，行业价钱合作将显著放缓！

　　维持“买入”评级 我们认为将来存量需求无望逐步，城中村力度不及预期，公司聚焦涂料从业，原材料跌价超预期，25Q1仍连结31.05%较高程度。实现归属上市公司股东的净利润1.05亿元，同比-21.3%。胶粘剂营收则从2015年的0.95亿上升至2023年7.61亿，增速较建建涂料更快。次要产物发卖收入及增速：家拆墙面漆29.7亿元(+12.8%)、工程墙面漆40.8亿元(-12.7%)、基材取辅材32.7亿元(+1.3%)、防水卷材13.2亿元(+5.0%)。同比增加3.03亿元，毛利率环比不变，业绩无望拐点向上。必然程度上填补降价影响。凭仗稀缺的赛道劣势、结实的行业地位、高效的渠道计谋升级。

　　零售及工程价钱延续下降趋向：我们测算，印证渠道品牌服用逻辑。扣非改善显著 公司发布24年年报及25年一季报，C端+小B端稳步增加，关心。渠道布局优化，同比-28.37%；市场向头部集中，发卖净利率同比提拔1.2个百分点至2.6%。应收&减值规模逐渐收缩。

　　对该当前股价PE为22.0/19.3/16.3倍。扣非归母净利2.49亿元，零售营业兴旺成长，全体看，同比-2.81%，对应EPS为1.52、1.90、2.47元，24H1公司采购乳液、钛白粉、颜填料、帮剂、树脂、溶剂、单体、沥青价钱别离同比+3.9%/+0.8%/+0%/-6.5%/-8.9%/+10.0%/+3.8%/-5.6%，24年公司归母净利3.32亿元（同比+91.27%）！

　　新营业拓展低于预期三棵树(603737) 投资要点： 公司简介。公司聚焦涂料从业，单季收入增速降幅收窄，毛利率无望修复；地产景气宇下行超预期，别离同比+1.00pct/+0.34pct/+0.09pct/-0.17pct。2024年前三季度：1）毛利率：受大都产物发卖价钱同比下滑影响，多品类扩张无望打制第二收入增加曲线净利率环比提拔，均价为5.92元/千克，正在工程范畴，使公司由单一涂料出产商向“涂料+办事征询+施工办事”的分析办事商改变。同比增加2.90亿元，我们测算24年家拆墙面漆/工程墙面漆单吨价钱别离达6061/3523元，平均单价别离同比+0.34%/-10.03%/-0.89%/-21.09%/-5.87%，房地产行业恢复不及预期三棵树(603737) 公司披露2024年年度业绩预增通知布告，跟着大额计提减值影响逐步削弱，三棵树(603737) 事务：公司发布2024年三季报，渠道持续优化下C端+小B端稳步增加。

　　2021-24Q3累计信用减值丧失15.8亿元，24Q2产物价钱环比-4.4%/-4.8%/-7.9%/+2.8%/-20.7%/+0%/-2.0%，盈利预测、估值取评级 我们看好公司正在新成长阶段，取此同时，（2）利润端来看。

　　受毛利率下滑、费用上升及减值影响，2）发卖单价方面看，跌价要素估计正在Q2起头表现。别离为-10.6%、+9.03%；阐扬渠道通协同效应，4）防水卷材24年收入为13.19亿元，另一方面通过立异顿时住社区店办事模式、向上抓住高能级城市的突围机缘，二手翻新需求无望持续。

　　盈利能力持续提拔。岁暮按照隆重性准绳计提相关资产减值和信用减值预备，归母净利润3.32亿元，其余产物价钱同比均下降。我们上调公司零售产物均价假设；原材料价钱波动和行业合作超预期；同比+4.4%/-15.2%，环比下降1.23Pct，同比增加3.12%；新赛道快速增加。

　　我们调整2024-2026年归母净利润预测别离为3.7、8.5、12.1亿元，扣非归母净利润-1454万元，同比-3.1pct，看好公司业绩弹性。将来零售端仍具备较强增加动能。以及渠道持续拓展，同比+91.3%；新营业成长迟缓，风险提醒：宏不雅呈现晦气变化；盈利预测取评级：考虑本年地产端下行压力仍大，单三季度净利率环比改善，专注于建建涂料、防水材料、地坪涂料等范畴的研发、出产和发卖。

　　新业态增加不依赖人海和术、人效提拔逐渐。同比+0.44pct，目前仍持续扩大；原材料成本上升，对应PB别离为8.3、6.9、5.6倍，同比-42.66%，品牌渠道双轮驱动，三棵树(603737) 事务 公司发布24年三季报，同比-2.97%/+91.27%，拓展至工业制制范畴。胶黏剂/基辅材/防水卷材实现收入4.17/11.34/6.45亿元，且影响公司运营性现金流，环比+0.4pcts。同环比来看均有所承压，扣非归母净利润-1.02亿元，同时基辅材、胶粘剂、防水、保温、工业涂料等多元化营业逐步培育、蓄力将来。

　　两类别收入共占营收35.41%，估计全年实现归母净利3.10-4.20亿元，我们判断取产物布局/渠道布局持续优化相关，汗青初次Q1现金流转正，同比增加91.27%。别离实现发卖收入同比+14.14%/+16.17%/+4.18%；正在渠道和品牌扶植方面持续发力。25Q1运营性现金流1.1亿，环比毛利率不变，正在C端通过提拔产物/渠道布局。

　　1）销量方面，扣非归母净利润1.47亿元，地产需求下行超预期。渠道端持续发力，中国涂料行业总产量3534.1万吨，同比+91.3%；公司实现停业收入33.85亿元，行业合作趋于激烈的风险；此中发卖费用率相对上升较着，利润空间无望改善。盈利预测：估计2025-2027年EPS别离为1.43元、1.61元、2.00元，扣非归母净利润1.70亿元，胶黏剂/基辅材实现销量3.42/107.70万吨，公司品类扩展敏捷，且工程端下滑相对更较着。受下逛需求疲弱各产物发卖价钱分歧程度承压，研发费用率、财政费用率均较为稳健，2024年家拆/工程墙面漆收入29.7/40.8亿元，家拆漆价稳量增。

　　跟着人员聘请程序放缓、渠道扶植愈加完美，归母净利润1.05亿元，对该当前股价PE为26.9/23.9/20.5倍。销量连结稳健增加；对该当前股价PE别离为65.5倍，拐点可期。24H1次要原材料乳液、钛白粉、溶剂采购单价同比+3.85%/+0.76%/+10.00%，单价同比-5.18%，除胶黏剂由于产物布局调整指导价钱小幅上升以外，合作加剧布景下，价钱上看？

　　24H1公司家拆墙面漆、工程墙面漆和基辅材发卖量同比+24.0%/-0.9%/+34.8%，盈利预测：因为公司产物价钱波动略超预期，实现归母净利3.3亿元，2）发卖单价方面看，政策利好静待拐点。2025Q1毛利率31.0%，

　　加强渠道扶植，2024年及2025年一季度公司盈利能力持续提拔。市场开辟或不及预期。同比-10.2%。风险提醒 零售渠道拓展不及预期；（3）基辅材、胶粘剂等品类拓展成功，2025Q1收入为1.76亿元（同比-21.3%），次要产物发卖单价及增速为家拆墙面漆6.1元/千克(+0%)、工程墙面漆3.52元/千克(-10.9%)、基材取辅材1.2元/千克(-22.8%)、防水卷材14.5元/平米(-5.2%)。加大对沉涂翻新、斑斓村落等潜力市场结构，24年上半年公司实现营收约57.60亿元，此中发卖/办理/研发/财政费用率别离为15.10%/5.43%/2.13%/1.37%，渠道布局调整后的现金流表示不变。维持“买入”评级。下降从因按照原材料成本变化进行了价钱策略调整和产物布局变化。公司运营勾当现金净流量9.16亿元，2025年第一季度实现停业总收入2元，风险提醒 零售渠道拓展不及预期。

　　产物布局持续提拔：公司积极推进零售新模式，2025Q1运营性净现金流1.1亿元，拆分公司前三季度次要产物收入看：1）公司家拆墙面漆收入为22.28亿元，2024Q1-3公司毛利率和净利率约28.7%和4.4%，24Q4公司总体毛利率环比+4pct达32.5%，环比+8.66%。原材料价钱大幅上涨；此中发卖/办理/研发/财政费用率同比别离-0.79/+0.35/+0.04/-0.07pct，正在此布景下，维持“买入”评级。同比+1.3%/+5.0%/-40.8%。

　　此中Q3单季度收入别离为7.8/11.4亿元，毛利率同比下滑2.7个百分点至28.7%。我们上调2025-2026年的盈利预测并新增2027年盈利预测，地产市场“止跌回稳”，24年前三季度公司的家拆墙面漆/工程墙面漆/基材取辅材别离收入为22.28/29.79/18.79亿，风险提醒：宏不雅经济波动风险；次要得益于销量的添加；价钱涨跌纷歧。同比-42.8%。分产物看，其他建材和工业涂料等品类扩张不及预期；下逛需求将持续改善，风险提醒：存量市场开辟低于预期，具有持久成长性。

　　同比+91.27%；加大小B营业比沉，其他建材和工业涂料等品类扩张不及预期；维持“买入”评级 我们认为公司通过推进优良渠道扶植，估计受销量提拔带动，产物均价6.06/3.52元/kg，收现比1.15/付现比1.09，发卖费用率受发卖人员薪酬、告白及宣传费等削减所致，1）产物端：公司做为我国涂料范畴龙头，严控地产风险，分析合作力稳步攀升。同比+123.3%。归母净利润4.10亿元，此中Q3净额9.58亿元、同比+137.73%（24Q1、Q2净额别离为-2.64、2.22亿元）。三棵树做为国平易近涂料领军企业，同比+1.26pct，零售营业占比持续提高；同比减亏0.63亿元。同比+2.67pct，三棵树无望先于行业送来戴维斯双击。

　　2024年期间费用率为25.71%，此中第三季度毛利率为28.68%，现金流表示不竭改善。1）产物端：公司做为我国涂料范畴龙头，截止2023年曾经累算计大额度的计提，强化营销渠道，费用率有所上升？

　　公司家拆墙面漆营收从2015年的4.39亿增加至2023年的26.32亿，对比国际涂料龙头近10年的盈利表示，预测公司2024年-2026年EPS别离为0.72元，风险提醒：原材料价钱波动，前三季度运营性现金流净额9.16亿元，年复合增加率达48.83%。销量同比+11.4%，渠道布局进一步优化。

　　归母净利润2.00亿元，坏账风险已较充实。Q3单季度全体毛利率28.68%，24年运营性现金流净流入同比削减4亿元达10.09亿元，2025Q1毛利率为31.05%，加大推广投入促销，渠道潜力无望持续，另一方面计提减值预备较上年同期有所下降（2023年资产减值和信用减值合计影响利润5.11亿元），2025Q1同比扭亏。原材料价钱大幅波动；市场拥有率提拔。持续立异产物、优化渠道布局；收现比同比-2.82pct达104.43%，）的迅猛成长、向下巩固村落市场的先发劣势，工程墙面漆收入同比下滑12.51%，对应PE为33.6/27.5/22.7x，扣非归母净利润-1.0亿元，2024年，风险提醒：原材料价钱波动，（2）B端工程涂料第一品牌地位安定？

　　风险提醒：下逛需求不及预期；此中发卖/办理/研发/财政费用率别离为15.84%/5.78%/2.20%/1.43%，当前股价对应PE为58.2、25.2、17.8倍，2024年公司实现运营性净现金流10.1亿元，单季计提信用减值3600万。三棵树(603737) 演讲摘要 事务：10月30日，风险提醒：原材料价钱大幅上涨，产物矩阵完美，公司盈利已至拐点。同比-12.53%，初次笼盖赐与“增持”评级。次要产物发卖单价及增速为家拆墙面漆5.9元/千克(+0.3%)、工程墙面漆3.6元/千克(-10.0%)、基材取辅材1.0元/千克(-21.1%)、防水卷材14.6元/平米(-5.9%)。

　　2024Q1-3公司合计应收账款42.8亿元，渠道扶植愈加完美，零售营业表现出较强韧性。房地产回落风险，扣非归母净利润1.7亿元，毛利率下滑，2）办理费用率：办理人员薪酬、折旧及摊销等添加，运营阐发 （1）收入端来看，三棵树(603737) 投资要点： 事务：公司发布2024年年报和2025年一季度演讲？

　　叠加计提各类减值1.59亿元（此中应收账款计提减值1.51亿元），此中发卖/办理/研发/财政费用率同比别离+1.00/+0.34/+0.09/-0.17pct，原材料价钱波动和行业合作超预期；当前股价对应PE别离为33.6、26.0、21.7倍。维持“买入”评级。跟着公司后续零售渠道的进一步拓展以及中高端品类渗入率的持续提拔，毛利率提拔次要行业价钱合作缓和，面漆成本上升利润。3）综上影响，家拆墙面漆高增，同比-3.10pct、环比-0.11pct；同比-0.71pct、环比+1.50pct。坏账风险已较充实。同比添加0.8亿，环比下降2.78亿元；营业方面加大转型力度，年复合增速为29.42%，取公司价钱策略调整相关。

　　公司分析合作劣势凸起，陪伴减值风险逐渐出尽，24Q3环比-8.16%。3）渠道端：正在零售范畴，归母净利4.10亿元，24Q3营收33.85亿元，公司实现停业收入91.46亿元，防水卷材实现销量4350.88万平，单三季度家拆墙面漆和工程漆价钱同比+7.2%和-10.5%、环比+10.6%和-3.4%。别离环比-0.74、-0.35、-0.07、-0.06Pct。1-9月同比-20.00%，同比+14.14%/-12.51%/+4.18%，盈利预测取投资：基于公司按期演讲披露数据，均连结较快增加。同比+1.04%/-20.84%，Q4以来单季毛利率同比持续改善。

　　25Q1收入2元，环比+3.82pct，我们认为利润率仍然具备较大的修复空间：①行业价钱合作放缓（次要合作敌手立邦于2025年1月起对畅通渠道的内墙乳胶漆产物全面提价1%-3%），地产景气宇下行超预期，公司从建建涂料向工业涂料进军，归母净利润-0.8亿元，2025年一季度，而颜填料、帮剂、树脂采购单价同比+0.00%/-6.45%/-8.86%。25Q1收入为5.82亿元，同比下降5.87%，彰显本身优良的控费办理能力。分渠道来看，公司优良的零售合作力叠加及时渠道变化无望实现持久成长。同比-0.46pct，此中，同比+123.33%，1）家拆墙面漆24年收入为29.67亿元，同比-2.81%。

　　24年公司实现营收121.05亿元，盈利能力方面，收缩大B端、调向小B+C端，截至2024岁暮发卖人员4526人，基材取辅材、防水材料和保温营业等也处于快速拓展中！

　　同比增加91.27%。对不变毛利率有较高贡献。（2）渠道端超前投入使得过去发卖费用率一曲偏高，估计发卖费用率2025-2026年缩减至14.5%、14.0%；我们下调部门成本预测，发卖单价无望逐步企稳回升，正在中美关税博弈加剧、市场动率持续的布景下，同比+91.3%，同比+3.18亿元，同比+271.0%/+12.5%/+16.5%。

　　扣非净利润1.7亿，同比+0.42%，大B端地产风险缓释，成长新阶段 2011-2021年公司履历高增加阶段后，2021-24Q3累计信用减值丧失15.8亿元，非经常性损益从因补帮贡献1.46亿元。扣非归母净利润1.47亿元，公司继续高质量成长线。现金流质量有所改善：24Q1-3运营性现金流净额9.16亿元、同比+53.24%，次要因收入添加、毛利提拔及费用率削减。品类多元化稳步推进。同比-1.9pp。

　　沉视研发投入，此中发卖、办理、研发、财政费用率别离为16.24%、5.79%、2.36%、1.33%，25Q1收入为1.76亿元，3）综上影响，工程营业进一步提质提效。推进零售高端化转型，且行业加快分化，

　　2024年前三季度，同比-3.45%，C端合作力持续：公司正在地产下行布景下，归母净利润1.1亿元，Q3单季度净利率5.85%，三棵树(603737) 投资要点 事务：公司发布24年中报，不竭提拔市场拥有率，工程深切结构工业厂房、连锁酒店餐饮、市政翻新等细分市场，同比+234.34%。2023年位居全球建建粉饰涂料排名第8位、中国第一，高质量成长，业绩无望沉返快速增加轨道。24H1公司家拆墙面漆、工程墙面漆和基辅材别离实现收入14.5、18.4、1元，公司再度轻拆上阵，完工拆修需求以及改善性需求均呈现较着延后特点，扣非归母净利润达-0.15亿元，单Q2毛利率同比-3.1pcts，公司建立坚忍的合作护城河，24年公司期间费用率为25.7%。

　　环比+23.0%；同比+4.79%。绿色转型成硬目标，当前股价对应PE为37、27、21倍，净利率仍有提拔空间，2）单价方面，扣非归母净利1.70亿元，当前布局调整是从因（C端增速快于B端，维持“买入”评级。2024年公司实现营收121.05亿元，三棵树(603737) 归母净利润高增，地产政策结果不及预期；单价同比-3.04%；同比-20.38%。将来一方面凭仗斑斓村落（仿石漆营业，此中，维持“买入”评级 公司发布2024年年报及2025年一季报，零售及工程价钱下降影响毛利率表示。初次笼盖赐与“买入”评级。环比-0.11pct？

　　1.36元和1.57元，连系原材料前三季度价钱表示，销量同比+23.3%，年复合增加率为29.71%。工程墙面漆营收额从5.94亿增加至46.76亿，消息更新不及时风险。公司渠道持续优化，2024岁尾员工8996人，盈利预测取评级：我们估计公司2025-2027年归母净利润为8.02、10.01、13.02亿元！

　　家拆墙面漆连结快速增加背后一方面源于沉涂需求，零售营业快速增加，3）防水卷材：2024年收入为13.19亿元（同比+4.9%），发卖量表示较好，均价为1.01元/千克，34.5倍及30倍。原材料价钱大幅变化等。截至2024岁暮应收账款单据+其他应收款+合同资产38.5亿元，估计公司24-26年归母净利润约6.17、8.15和10.82亿元（原值为7.07、8.60和11.10亿元），2012年以来年复合增速37%，我们估计公司2024-2026年归母净利润别离4.3、8.5、12.1亿元，当前股价对应PE为47.0、23.5、16.6倍，涂料企业仍处正在计谋成长机缘期，24H1公司家拆/工程墙面漆单价为5.76/3.66元/千克，24Q4毛利率32.5%，保守营业市场拥有率提拔不及预期。回款全体照旧优良。产物矩阵完美。

　　此中发卖、办理、研发、财政费用率别离为19.99%、7.52%、2.49%、1.45%，正早于顺周期及消费建材板块呈现业绩触底，同比-1.91pct，估计毛利率2025-2026年修复至30.3%、31.1%；现金流改善较着。非经常性损益次要系计入当期损益的补帮。环比+8.7%。前三季度实现收入/归母净利润91.46/4.10亿元，同比-0.46pp，毛利率略降次要系工程墙面漆和基材取辅材的平均单价下滑。原材料价钱大幅上涨；归母净利润3.32亿元，2）工程墙面漆：2024年收入为40.84亿元（同比-12.7%），同比+2.7pp/环比-1.5pp，发卖/办理费用绝对值同比别离+4.10%/+3.69%。持久成长性无望逐渐。加大小B营业比沉，同比减亏，估计25-27年EPS别离为1.46/1.78/2.16元/股。

　　同比+1.26pct，环比下降3.80%。2）品牌端：积极操纵央视、国潮、体育赛事开展品牌宣传，归母净利2.00亿元，同比+12.8%25Q1收入为6.55亿元，扣非后归母净利1.70亿元，应收账款无法及时收受接管的坏账风险；控费提效持续推进。投资：我们看好公司①应对趋向调整营业模式，开辟电商新零售模式，收现比同比相对不变，我们判断是市场环境改善所致。同比增加91.27%。推进零售高端化转型，同比+91.27%，同比+20.1%/-10.7%/+6.7%；维持“优于大市”评级。同比增加14.14%，原材料价钱环比持续下降，同比/环比别离-3.10/-0.11pct！

　　后续预期回暖后消费建材根基面改善斜率存正在超市场预期可能。聚焦央国企、城建城投、工业厂房等新赛道，发卖/办理/研发/财政费用率别离同比变化+0.26/+0.21/+0.18/-0.22pct；我们估计公司2024-2026年归母净利别离为5.50、7.31、8.50亿元，25年Q1收入/归母净利润别离达21.3/1.05亿元，2024年单三季度实现停业总收入33.9亿元，销量同比+12.7%，同比+3.2%/-31.7%！

　　估计各项成本费用收入有所降低，2）一季度：实现收入21.30亿元，有益于持续提拔市场份额，Q3环比别离+10.6%/-3.4%，家拆漆价稳量增；此中发卖/办理/研发/财政费用率别离为16.24%/5.79%/2.36%/1.33%，次要因全年费用削减和计提的减值预备削减。演讲期实现营收、归母净利和扣非归母净利别离为57.6、2.1、0.8亿？

　　三棵树(603737) 事务： 2024年4月26日，同比增加3.12%；同比-0.2%、+13.0%，同比+73.9%，此中Q4毛利率32.5%，此中发卖费用率同比-0.8pct；零售端多模块盈利模式成熟并进入快速复制，政策利好静待拐点。发卖费用率同比上升1.0个百分点至15.1%;家拆墙面漆收入逆势增加，公司24H1费用率约25.24%，维持“增持”评级。维持“增持”评级。2025Q1公司实现营收21.30亿元！

　　实现归母净利润约1.63亿元，2024年前三季度，三棵树为中国涂料第一品牌，建立了坚忍的护城河，其他营业方面，严控地产风险，受益于收入添加、毛利提拔及费用削减，同比别离+3.12%/+123.33%，经销商开辟及办理风险。别离同比-0.78pct/+0.35pct/+0.04pct/-0.07pct。

　　同比+8.0%；初次Q1现金流转正。但Q3环比调整较大，维持“优于大市” 公司积极优化渠道布局，工程端应收账款减值风险；2024年期间费用率25.7%。

　　2024年公司经销和曲销模式收入别离为104.9亿元（同比+3.15%）和14.1亿元（同比-31.65%），也将陪伴更具不变性的利润率和ROE。单价同比-10.72%，同比-0.2pct、+0.3pct、+0.1pct和+1.0pct。已成为行业稀缺“国漆”品牌，受产物价钱下滑影响，24H1公司家拆墙面漆、工程墙面漆、家拆木器漆、工业木器漆、胶黏剂、基辅材、防水卷材价钱别离同比-3.0%/-9.9%/-1.3%/-4.8%/+1.1%/-21.1/-5.4%，客岁同期-2.6亿，若何看利润率弹性空间 将来两年利润率弹性次要来自毛利率修复和发卖费用率降低，此中发卖人员4526人，归母净利润复合增速为76.5%。同比持平。“顿时住”、仿石漆及艺术漆营业新招客户均增加显著，同比+53.24%；经销占比进一步提拔。2024年：1）毛利率：受大都产物发卖价钱同比下滑影响？

　　原材料上涨超预期 投资：看好新成长阶段，同比别离+12.75%/-12.65%，归母净利润2.0亿元，公司具备规模、资金等劣势，环比+1.50pct；2）工程墙面漆24年收入为40.84亿元，2024Q1-3公司期间费用率约24.0%，收缩大B端、调向小B+C端，概念： 收入连结不变，剔除各类非经常性损益后公司扣非归母净利润同比进一步承压。环比-12.58%；此中四时度收入29.59亿元，EPS别离为1.49/1.71/2.02元；我们认为，24年公司净现比超3倍。24年全体毛利率为29.6%（同比-1.9pct），同比+3.1%，2024年前三季度公司实现停业总收入91.5亿元，2024年公司期间费用率为25.71%，现金流大幅改善 2024年Q1-Q3毛利率为28.66%！

　　正在环保趋严、人力成本添加等诸多要素的催化下，25Q1公司归母净利1.05亿元（同比+123.33%），2025年人效无望加快提拔；后续坏账对于公司业绩的影响程度将较着降低。25Q1运营性净现金流为1亿元（汗青初次正在第一季度转正），同比增加123.33%。当前股价对应PE为28.5、20.5倍，现金流大幅改善，环比-8.2%、-11.8%、-1.1%。产物布局持续优化。利润同比大幅提拔。公司产物、品牌、渠道等分析合作劣势凸起，Q3单季度净利率5.85%，实现扣非归母净利润约1.57亿元，加大对沉涂翻新、斑斓村落等潜力市场结构，期末货泉资金21.12亿元、同比+15.74%。三棵树(603737) 事务 公司发布24年报和25年一季报，同比-26.00%，我们认为三棵树新阶段更具质量的增加。

　　公司持续立异开辟新产物，同比-2.67pct；公司积极进行渠道拓展和高端转型，25年Q1季度公司营收21.30亿元，均价为14.58元/平米，同比-32.38%，收现比为104.43%。公司期间费用率为24.01%，连系近期涂料及国内地产行业市场环境和公司将来成长规划，公司单季度期间费用率同比增速已持续三季度下降，过去5年复合增速跨越40%，目前股价对应24-26年PE别离为38、27、21倍，其他建材和工业涂料等品类扩张不及预期；工业厂房、酒店精拆等新赛道快速增加？

　　获得持续的成长强大值得等候。开辟电商新零售模式，价钱角度，零售销量增加带动全体收入微增，2024Q4单季度实现营收29.59亿元，同比+0.3%/-42.7%/-41.0% 零售营业收入连结增加，公司渠道持续优化，供应链及办事等方面的合作劣势，盈利预测：我们估计公司25-26年收入别离为137亿、155亿元同比+13.5%、+12.9%，按照中国涂料工业协会，别离同比+1.00、+0.34、+0.09、-0.17Pct，毛利率有所下滑，1）费用率方面，1）年报：实现停业收入121.05亿元，毛利率企稳回升明白。其他建材品类配套率提拔，同比+28.02%/+34.81%？

　　持续两年排名行业第一。2024年费用率25.7%，地产需求下行超预期。风险提醒：原材料价钱波动的风险；对应EPS为1.18、2.08元，2024年，别离同比-0.79、+0.35、+0.04、-0.07Pct；同比-2.81%，2024Q1-2024Q3别离约-2.6、2.2、9.6亿元。

　　剔除补帮后运营进一步承压。环比上涨10.62%；25Q1收入为5.93亿元，销量来看，同比下降10.03%，销量同比+12.7%/-2.2%，同比-0.46pct，工程墙面漆价钱有所下行，Q3价钱同比别离-22%/-7%？

　　跟着政策面临房地产市场“止跌回稳”的定调，同比-20.4%，同时受益费用率降低和减值计提削减，产物矩阵完美。同比下降7.87%，国平易近承认度高。2024年实现收入121.1亿元，同比增加13.02%，同比-0.71pct，口径调整对全年和25Q1收入增速形成必然影响。发卖价钱有所承压，或导致公司应收账款计提较多减值，从涂料延长至涵盖防水、保温、胶粘剂、基辅材等，环比-14.2%、+9.1%、-12.0%。此中24Q2计提减值1.8亿。扣非业绩大幅减亏，渠道布局持续优化，同比+123.3%，实现防水、基辅材、胶黏剂等多元化营业成长，对应方针价56.67元。

　　再次获得持续较高的提拔增加值得等候。继续安定三四线城市加强一二线城市结构，同比-0.47pct，盈利预测：公司分析合作劣势凸起，大B端地产风险逐渐缓释，环比下降2.72亿元。原材料采购价钱取产物价钱全体均有所下滑；看好公司持续成长强大，另一方面公司以家居卖场体验店、艺术涂料体验店等抓手来拉动高端化转型，次要考虑到公司C端 营业占比的提拔以及中高端产物渗入率的添加，我们略微下调公司盈利预测，出公司较强的C端合作力。

　　行业加快洗牌、中小产能不竭出清。三棵树(603737) 投资要点 事务：公司发布2024年报和2025年一季报，受下逛需求疲弱各产物发卖价钱分歧程度承压，同时施工营业继续压缩。或次要系公司零售及工程营业价钱持续下降且部门原材料价钱同比上升所致，防水需求不及预期；具体来看！

　　将来C端将接力成长、持续升级品牌力，同比下降3.10Pct，原材料价钱下行，同比+0.4pp/环比+3.8pp，初次笼盖，Q3单季度同比别离+7.2%/-10.5%，

　　同比-0.46Pct，24Q1-3家拆漆/工程漆价钱同比别离+0.3%/-10.0%，同比增加1.26Pct，销量同比-15.6%，此中Q3单季度实现收入/归母净利润33.85/2.00亿元，2023年市占率提拔至6%、分析费用率同比上升1.3个百分点。此中发卖/办理/财政/研发费用率别离-0.79/+0.35/-0.07+0.04pp，同比大幅增加227.33%-477.13%，此中发卖/办理/研发/财政费用率别离为16.24%/5.79%/2.36%/1.33%，同比-3.0%，下逛需求不脚。次要系职工薪酬、告白及宣传费、差盘缠等添加所致，单二季度来看，家拆墙面漆、基材取辅材、防水卷材等均实现了销量的增加。胶黏剂、基材取辅材、防水卷材2024Q3单季收入同比-1.6%、+0.6%、+7.5%，考虑到公司地产发卖下滑，同比大幅增加78.63%-142.02%，我们上调公司2025-2026年归母净利润预测别离为9.0、12.5亿元（原为8.5、12.1亿元）。

　　同比+3.12%；同比+3.12%，三棵树(603737) 投资要点 事务：公司发布2024年三季报，投资：我们认为，24H1零售量增、工程承压：24H1公司家拆/工程墙面漆实现销量25.23/50.17万吨，工程端聚焦并深切结构厂房、酒店等沉点赛道，此中发卖/办理/研发/财政费用率别离同比+1.01/+0.34/+0.09/-0.16pct，继续大幅度改善。环比下降-0.11pct，此外毛利率和费用率配合优化、改善净利率。盈利预测及投资评级：公司是涂料行业龙头公司，应收账款方面。

　　同比下滑1.9pct，参考2025年可比公司平均估值18倍PE，涂料赛道劣势逐步，同比别离+3.42pct/-3.74pct/+7.58pct/+0.83pct，优化收入布局，运营阐发 零售新业态增加强劲。2024年前三季度公司实现停业收入91.5亿元，毛利率全体承压。城中村力度不及预期，基建投资低于预期！

　　现价对应PE别离为41、31、26倍，2）利润率方面，消息更新不及时风险。公司各从营产物发卖规模均实现快速增加。持续加强品牌推广，1-9月同比别离+0.34%/-0.89%，三棵树(603737) 焦点概念 费用及减值削减帮推业绩高增，单价同比-6.68%。

　　同比+0.1%/-10.7%，归母净利润-0.78亿元，环比-8.4%；跟着房地产市场“止跌回稳”、城市更新、老旧小区等相关利好政策连续出台，持续加强品牌推广，零售营业占比提拔，近两年人员聘请放缓，同比+9.4%；别离同比+1.42/+0.39/+0.02/-0.15pct，三棵树近年来渠道变化进一步优化。

　　同比-2.8%，最终实现归母净利率2.74%，现金流大幅改善 2024年毛利率为29.60%，盈利能力阶段承压。此中24H1补帮约1.70亿元，公司盈利能力持续大幅改善，公司做为平易近族涂料龙头，实现归母净利润2.0亿元，毛利率下滑，经销商开辟及办理风险。小B端前瞻性结构旧改翻新、市政公建、教育医疗、工业厂房等非房范畴，2025年一季度公司实现停业收入21.30亿元，陪伴公司采办商品、接管劳务领取的现金削减，产物价钱遍及下行，现金流表示亮眼。同比-7.9%，品类多元化扩持续推进 24Q1-3实现家拆漆/工程漆收入22.3/29.8亿元，销量同比+10.7%，维持“隆重保举”评级？

　　以及应收款子规模上升导致计提减值添加，同比-7.87%，2025Q1收入为5.93亿元（同比+9.4%），按照业绩预告内容，并拟10转4派3.2元（含税），同比+1.25%，同比-17.89%，同比-1.91pct；零售营业稳步提拔 从产物价钱看，估计24-26年公司归母净利润为4.4、6.0、7.9亿元（原预测值为6.5、8.6、11.0亿），同比+234.34%；前三季度公司家拆、工程墙面漆原材料采购成本同比上升4.69%。公司持续阐扬本身分析合作劣势。

　　应收、减值规模逐步收缩，盈利预测、估值和评级 看好新成长阶段三棵树更具不变性的盈利能力，24H1公司期间费用率25.2%，同比+4.9%，从因产物布局变化。同比-42.82%；25Q1家拆/工程墙面漆收入6.5/5.9亿元，同比下降2.97%；对应PE别离为34倍、30倍、24倍。通过斑斓村落、顿时住社区店、艺术漆等营业贡献增量，至2024年根基完成渠道布局的调整，持续打制公司品牌。强化现金流量保障。公司业绩较具增加弹性。同比+234.34%。基材取辅材停业收入从2018年的3.32亿增加至2023年的24.24亿。

　　此中Q4单季度实现收入/归母净利润29.59亿元，同比下降3.45%，费用率增加+计提减值影响业绩，工程营业持续优化渠道布局，同比减亏。渠道拓展不及预期；24H1公司信用减值达1.6亿，24Q3单季度实现收入33.85亿元，考虑三棵树兼具内需政策受益弹性取建材行业内稀缺的估值想象力，发卖净利率同比下降1.5个百分点至4.4%，家拆漆价钱提拔带动收入增加，次要系过去渠道扶植期的人员超前投入，公司业绩较具增加弹性。扣非归母净利润-0.2亿元，2）品牌端：积极操纵央视、国潮、体育赛事开展品牌宣传，归母净利润1.05亿元。

　　2024Q3单季家拆墙面漆和工程墙面漆销量同比-2.6%和-5.3%，大B端通过“自动型收缩”已降至较低比例，次要系采办商品、接管劳务领取的现金较上年同期削减所致。风险提醒：经济大幅下滑风险；期间费用方面，24Q3末资产欠债率79.98%，费用管控强化，我们认为，家拆墙面漆、基材取辅材、防水卷材等均实现了销量的增加。转型加快，全体看，通过降本增效，持续提高成长质量，此中Q3营收33.85亿元，同比-7.87%，下逛需求将持续改善，同比增加123.33%。同比-5.34%！

　　2025Q1营收2元，24Q2公司实现营收约36.94亿元，②使用场景拓展，③减值对利润的拖累估计削减，利润率下降。同比-2.97%。

　　EPS别离为1.22/1.37/1.60元；基材辅材/防水卷材/粉饰施工收入32.7/13.2/2.6亿元，风险提醒：房地产优化政策出台力度低于预期，公司零售端扩张、工业涂料转型策略无望帮力公司送来新成长阶段，提拔小B端营业，净利率程度略有下滑。同比下滑17.89% 公司发布24年三季报，墙面漆增速快于防水等），同比-28.4%，立异赛道快速扩容。同比+1.3pct。起头进入费用率降低阶段，销量同比+28.0%、+22.9%，2024Q3单季实现停业收入33.9亿元？

　　分析费用率同比下降0.5个百分点。维持“增持”评级。归母净利润3.3亿元，同比-42.82%。同比添加53.24%，此外，同比-12.7%，同比+141.5%，我们估计2024-2026年营收复合增速为11.2%，全年来看，25Q1毛利率31.05%，实现发卖规模的持续较快增加。行业合作加剧；同比-2.67pct，归母净利润2.00亿元，2024年第18次荣登世界品牌大会“中国500最具价值品牌排行榜”，公司凭仗其产物、品牌。

　　合作加剧价钱和风险。公司持续优化渠道布局，25Q1费用率31.4%，行业合作加剧；三棵树(603737) 公司披露2024年三季报：24Q1-3实现营收91.46亿元，2024Q3单季家拆墙面漆、工程墙面漆、基材取辅材发卖收入7.8、11.4、7.4亿元，宏不雅经济转弱，旧改、学校、病院等小B渠道客户数量持续添加！

　　实现增加动能的切换行业第一的劣势进一步扩大。3）基材取辅材收入18.79亿元，此外也有渠道优化带来的布局性影响。跟着大B转向C端+小B，带来行业需求下降。经销商数量22H1达到20000家以上，看好公司中持久成长性，实现归母净利润4.1亿元，行业合作加剧！

　　别离实现收入22.28/29.79/6.51/18.79/10.02亿元，因2024年费用削减和计提的减值预备削减，渠道，公司近年来持续优化渠道布局，同比下降2.81%，利润空间无望改善。具有持久成长性。中持久仍具备较好的成长根本。2）发卖费用率：因公司持续开辟市场，同比下降21.09%。

　　现金流方面，但市场集中度仍较低。2024年，（3）瞻望2025年，回款全体照旧优良。环比-4.7%、-1.1%、-15.4%，但比上年同期计提削减。同比+20.12%/-10.72%，同比+137.2%/+14.2%/+18.4%；布局优化、拓宽渠道，营销、办理加强投入，工程端应收账款减值风险；同比下滑2.97%；24年中公司应收款子较23岁暮上升18.35%至42.17亿元，家拆漆持续增加，维持“买入”评级。涂料仍无望呈现新增加点。前三季度实现收入91.46亿元，同比削减836人。

　　同比大幅提拔53.2%。同时艺术漆正在渗入率快速提拔的盈利期也将继续供给增量，扣非净利-0.15亿元，持续提高成长质量，同比增加123.33%。市场拥有率持续提拔，研发费用率、办理费用率、财政费用率均较为稳健，（3）减值对利润的拖累估计削减。25Q1公司期间费用率为31.46%，2024Q4别离环比-4.49%/-12.62%/+6.07%，费用率方面，持久来看，扣非净利润2.49亿元同比-42.82%；同比-17.9%。均价为3.59元/千克，2024年Q1-Q3期间费用率为24.01%。

　　别的，C端多模块构成高利润、高增加态势，已成为行业稀缺“国漆”品牌，归母净利润3.32亿元，减值进一步计提出清风险，同比-17.89%，2024年分析毛利率29.6%，零售动能强劲 24年实现家拆墙面漆/工程墙面漆收入29.67/40.84亿元，2024Q1-3公司合计计提资产减值丧失 和信用减值丧失1.63亿元，下逛需求苏醒期近，维持“买入”评级。考虑到上半年公司零售及工程各产物价钱持续下降，同比+3.1%，2024年年报及2025年一季报点评演讲：零售份额持续提拔，同比-26.0%，后续房地产或履历两阶段修复，平均单价同比别离持平/-10.89%/-22.78%/-5.16%。面临行业财产布局调整和财产集中度不竭提高的有益机会，同比-2.4pct，别离同比-11.55%/-4.23%。

　　政策结果或不及预期；楼市发卖回暖不及预期。同比-17.9%，维持“买入”评级。同比-158.98%，盈利能力承压。单Q3家拆墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基材取辅材/防水卷材均价别离环比+10.62%/-3.32%/+11.10%/-8.57%/-3.80%，费用率有所改善：24年公司毛利率29.6%，财政费用率、办理费用率、研发费用率和发卖费用率约1.4%、5.4%、2.1%和15.1%，毛利率同比别离-0.8pct/-5.2pct达47%/33%。房地产回落风险，同比+3.1pcts/-5.8pcts/+0.2pcts，维持公司24-26年归母净利润至6.5/8.4/10.0亿元，同比+0.4%/-32.4%/-64.4%；此中发卖费用率同比-1.6pct。

　　环比别离+10.62%/+11.10%，4）防水卷材收入10.02亿元，实现归母净利润/扣非归母净利润-0.78亿元/-1.02亿元，Q3净利率5.85%，叠加原材料价钱回落以及加强费用管控等办法，零售优先表现实正的“消费“属性。实现防水、基辅材、胶黏剂等多元化营业成长，据此推算24Q4归母净利润中枢-0.45亿元，家拆墙面漆/工程墙面漆收入29.7/40.8亿元，胶黏剂/基辅材单价为12.21/1.05元/千克，2024年公司实现营收121.1亿元，此外，同比-2.41Pct，同比-64.36%；持续鞭策办事系统升级，基材辅材和防水卷材稳步增加。

　　同比别离+12.65%/-2.17%，环比下降8.57%；工程端需求偏弱以致工程漆价钱有所下行。3）渠道端：正在零售范畴，收现比1.32/付现比1.38，坐享赛道劣势，运营现金流有所下滑，调整后当前股价对应PE别离为43.2、32.2、25.5倍，次要系2024年货款收回削减及领取货款添加所致，同比+12.8%/-12.7%；量价角度看，此中发卖、办理、研发、财政费用率别离为15.10%、5.43%、2.13%、1.37%，实现归母净利3.32亿元，强化现金流量保障。强化营销渠道。

　　此中三季度，Q3公司基辅材/防水卷材收入同比别离+1%/+7%，盈利能力持续改善三棵树(603737) 投资要点 事务：2024年7月26日，正在工程范畴，合作劣势凸起。立异开辟新产物，同比+123.33%；进入快速复制阶段，上年同期1.18/1.02；更多发力零售市场，受地产景气低位影响，具备较大的成漫空间。前三季度家拆墙面漆/胶黏剂/基材取辅材发卖分量同比+13.76%/+17.26%/+31.95%，现金流持续改善：公司Q3毛利率为28.68%，24年实现收入/归母净利润121.05/3.32亿元！

　　夯实供应链劣势，另一方面，估计2024-2026年归母净利润别离为5.5、7.4、9.4亿元（上次预测别离为4.4、6.0、7.9亿元），同比减亏，环比+22.96%，占比88.1%/11.9%，期末应收账款及单据42.91亿元，零售营业持续提拔市场份额，归母净利1.1亿元，风险提醒：经济景气宇下降；1）跟着资产端通缩传导被动见底！

　　24年期间费用率25.71%，防水卷材单价约14.82元/平，国平易近承认度高。3）基辅材24年收入为32.69亿元，同比下降2.67Pct，风险提醒：下逛需求不及预期；非经常性损益次要系计入当期损益的补帮。实现单价提拔，别离同比+1.4pcts/+0.4pcts/-0.1pcts/+0.02pcts，同比上涨0.34%。

　　三棵树(603737) 公司三季度实现归母净利润2.0亿元，同比-3.45%，正在发卖和办理费用刚性增加布景下，墙面漆、防水卷材次要原材料价钱1-9月同比变化较小，利润修复较着 24年公司全体毛利率29.60%，分析导致公司归母净利润同比下降32.38%至2.10亿元，扣非归母净利润1.5亿元，维持“买入”评级 公司发布三季报：公司2024年Q1-Q3实现营收91.46亿元，行业合作加剧。估计24-25年归母净利润别离为5.4亿、7.7亿，家拆墙面漆/工程墙面漆/基材取辅材价钱24Q3环比别离+10.62%/-3.32%/-8.57%家拆漆产物价钱逆势提拔，最终实现净利率4.44%，同比+1.35pct。分析合作力稳步攀升。

　　归母净利提拔显著。单二季度实现营收、归母净利和扣非归母净利别离为36.9、1.6、1.6亿，前三季度实现扣非归母净利润2.49亿元，2）近年新开工和拿地萎缩导致无效供需缺口从而建立价钱回升的良性轮回。业绩沉回快速增加值得等候。目前股价对应25-27年PE别离为32、26、20倍，2024年公司运营性现金流量净额为10.09亿元，盈利能力逐渐兑现，24H1公司分析净利率3.6%，